論文摘要：并購作為企業(yè)資本運營的一個重要手段，對企業(yè)發(fā)展有著重要的現(xiàn)實意義企業(yè)并購過程中涉及到許多財務(wù)問題．而財務(wù)問題的解決是企業(yè)并購成功的關(guān)鍵因此．必須對目標(biāo)企業(yè)價值進行合理評估、對并購的主要融資渠道及財務(wù)支付方式進行研究

　　上個世紀(jì)80年代美國曾經(jīng)出現(xiàn)所謂“并購風(fēng)”．在90年代形成愈演愈烈之勢1990年．全球企業(yè)并購案所涉及的金額超過4640億美元：1998年這個數(shù)字猛增到25．000億美元，而在2004年，該數(shù)字更達到創(chuàng)紀(jì)錄的10萬億美元。美國著名企業(yè)管理機構(gòu)科爾尼公司多年的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示．只有2O％的并購案例能夠?qū)崿F(xiàn)最初的設(shè)想．大部分的并購都以失敗告終。值得注意的是．中國的一些頂尖企業(yè)卻能夠冒著巨大的風(fēng)險知難而上．例如海爾集團并購案例、聯(lián)想集團收購IBM的PC業(yè)務(wù)等。并購作為一種市場經(jīng)濟條件下的企業(yè)行為．在西方國家已經(jīng)有100多年的發(fā)展史．并有著深刻的政治、經(jīng)濟等諸多方面的原因。企業(yè)并購的浪潮正向全球化推進．對我國經(jīng)濟造成巨大的沖擊和影響。

　　一、企業(yè)并購的概念、動因和目的

　　企業(yè)并購是企業(yè)兼并與收購活動的總稱兼并是指兩個或更多的企業(yè)組合在一起，其中一個企業(yè)保持其原有名稱．而其他企業(yè)不再以法律實體形式存在收購是指一個企業(yè)以購買全部或部分股票(或稱為股份收購)的方式購買了另一個企業(yè)的全部或部分所有權(quán)．或者以購買全部或部分資產(chǎn)(或稱資產(chǎn)收購)的方式購買另一企業(yè)的全部或部分所有權(quán)。企業(yè)并購最直接的動因和目的主要有以下三方面：一是為了擴大資產(chǎn)。搶占市場份額：二是取得廉價原料和勞動力，進行低成本競爭；三是通過收購轉(zhuǎn)產(chǎn)．跨人新的行業(yè)。當(dāng)然并購有時也與以上目的無關(guān)，如可能僅僅為當(dāng)龍頭老大或是盲目追求企業(yè)擴張等等。

　　二、企業(yè)并購的財務(wù)可行性因素

　　企業(yè)成功并購需要從目標(biāo)選擇．到對目標(biāo)公司的評價．再到對企業(yè)財務(wù)活動進行全面的規(guī)劃．并加以有效的控制對企業(yè)并購的財務(wù)可行性因素進行準(zhǔn)確而又具體的分析．就會為并購的成功奠定穩(wěn)固的基石。

　　(一)目標(biāo)企業(yè)的選擇及其價值評估

　　在對目標(biāo)企業(yè)進行價值評估時要將上市公司和非上市公司分別對待。對于目標(biāo)上市公司的價值評估可以采用：1．收益分析法。就是以市盈率和每股收益為基礎(chǔ)，是一種短期分析。2．市場模型。這種模型把一種股票的收益與綜合市場指數(shù)聯(lián)系起來，在一定時期內(nèi)．某種股票收益可能隨著市場收益線形變化。3．資本資產(chǎn)定價模型是描述包括上市股票在內(nèi)的各種證券的風(fēng)險與收益之間關(guān)系的模型。

　　對于目標(biāo)非上市公司的價值評估可以采用：1．資產(chǎn)價值基礎(chǔ)法。目前國際上通行的資產(chǎn)評估價值標(biāo)準(zhǔn)主要有：帳面價值；市場價值；清算價值；公平價值；續(xù)營價值。以上五種資產(chǎn)評估價值標(biāo)準(zhǔn)的側(cè)重點各有差異．因而其使用范圍也不盡相同。2．收益法。就是根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的收益和市盈率確定其價值的方法。3．貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法。這種方法對于目標(biāo)上市公司和目標(biāo)非上市公司同時適用。

　　(二)并購的資金籌措

　　并購?fù)枰罅康馁Y金，少則百萬．多則上億美元．并購使得企業(yè)產(chǎn)生規(guī)模巨大的現(xiàn)金流出．不同于正常的經(jīng)營資金需求，靠企業(yè)自身的力量也是遠遠不夠的．因此能否籌集到并購所需要的大量資金成為企業(yè)并購的重要前提．也是并購能否實施的關(guān)鍵。并購資金的籌措主要有內(nèi)部和外部兩大渠道，主要有債券支付、杠桿收購支付、股票支付或交換等方式。

　　(三)并購的成本因素

　　企業(yè)并購的成本主要包括：1．并購?fù)瓿沙杀荆冈诓①忂^程中發(fā)生的直接成本和間接成本2．并購整合成本．指并購后為使并購企業(yè)和被并購企業(yè)整合在一起．而需要支付的長期營運成本。3．并購?fù)顺龀杀荆冈诓①彆r應(yīng)該考慮到，并購并不一定成功．一個企業(yè)在實施并購?fù)獠繑U張時，還必須考慮到一旦擴張不成功如何以最低代價撤退的成本問題。4．并購機會成本，指并購活動占用的資金．投入到其他用途所可能獲得的收益如果并購活動的機會成本很高．就意味著并購獲得的相對收益很小．甚至是相對損失。在對企業(yè)并購進行成本分析時．要圍繞企業(yè)降低成本的要求進行。還要考慮全面、詳細．以免在分析時有所疏漏．造成具體實施時成本過高．進而不能達到企業(yè)并購的目的。

　　(四)企業(yè)并購的風(fēng)險因素

　　企業(yè)并購是一項風(fēng)險很大的活動．投資就必然有風(fēng)險．如果風(fēng)險在企業(yè)能夠承受的范圍內(nèi)．那么投資并購行為就可以進行：相反，就應(yīng)該適時放棄。

　　企業(yè)并購可能帶來的潛在危機和風(fēng)險如下主要體現(xiàn)為以下幾方面：一是營運風(fēng)險。即企業(yè)并購?fù)瓿珊?，可能無法使整個企業(yè)集團產(chǎn)生生產(chǎn)經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)、財務(wù)協(xié)同效應(yīng)、市場份額效應(yīng)．難以實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟和經(jīng)驗共享二是信息風(fēng)險。信息是非常重要的，信息的充分與否決定著企業(yè)并購成本的大小及時與真實的信息可以降低企業(yè)的并購成本，從而大大提高企業(yè)并購的成功率三是融資風(fēng)險。與并購相關(guān)的融資風(fēng)險具體包括資金是否在數(shù)量上和時間上保證需求、融資方式是否適合并購動機、現(xiàn)金支付是否影響企業(yè)正常的生產(chǎn)經(jīng)營、杠桿收購的償債風(fēng)險等四是反收購風(fēng)險。目標(biāo)企業(yè)不愿意被并購時．可能會不惜一切代價實施反并購策略．其反并購活動就會對并購企業(yè)構(gòu)成相當(dāng)大的風(fēng)險五是法律風(fēng)險各國關(guān)于并購的法律法規(guī)一般都通過增加并購成本而提高并購難度六是體制風(fēng)險在我國．國有企業(yè)資本運營過程中相當(dāng)一部分企業(yè)并購行為．都是由政府撮合而實現(xiàn)的盡管大規(guī)模的企業(yè)并購活動離不開政府的支持和引導(dǎo)．但是并購行為畢竟是一種市場行為．如果政府依靠行政手段對企業(yè)并購大包大攬．不僅背離市場原則．難以達到預(yù)期效果，而且往往還會給并購企業(yè)帶來風(fēng)險．使企業(yè)偏離資產(chǎn)最優(yōu)組合目標(biāo)。

　　(五)企業(yè)并購的收益因素

　　企業(yè)并購的最終目的是取得收益在成功的企業(yè)并購活動中。相對于其并購前的市場價值而言．被并購企業(yè)的股東增加了可觀的財富其財富的增加來源于并購企業(yè)支付的溢價．溢價的幅度平均為30％．甚至還出現(xiàn)過80％的溢價。對并購企業(yè)來講．其價值變化的影響不是如此明顯收益的實現(xiàn)方式有兩種：一是通過并購所產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)來實現(xiàn)．二是通過稅收上的納稅優(yōu)惠來實現(xiàn)。并購協(xié)同效應(yīng)是使得兩個企業(yè)組成一個企業(yè)之后．其產(chǎn)出比兩個企業(yè)的產(chǎn)出之和還要大的情形．通常認為是“1+1大于2”的效應(yīng)稅收上的納稅優(yōu)惠在企業(yè)的正常經(jīng)營活動中可能是無法得到的．但有時通過并購活動．可以將這些鼓勵性措施轉(zhuǎn)化為企業(yè)的具體利益。

　　三、我國企業(yè)并購中存在的問題

　　(一)政府對企業(yè)并購進行干預(yù)

　　在我國．政府干預(yù)企業(yè)并購的目的．主要是幫助企業(yè)擺脫虧損局面，使企業(yè)走出經(jīng)營困境．但是收效卻不明顯。

　　(二)上市公司信息披露不充分，造成并購方資產(chǎn)負債率過高

　　由于我國會計師事務(wù)所提交的審計報告水分較多．并購雙方的信息嚴重不對稱．使得并購方很難準(zhǔn)確判斷目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)價值和盈利能力．在定價中可能接受高于目標(biāo)企業(yè)價值的收購價格，由此導(dǎo)致并購方資產(chǎn)負債率過高．目標(biāo)企業(yè)不能產(chǎn)生預(yù)期盈利而陷入財務(wù)困境。

　　(三)中介機構(gòu)在企業(yè)并購支付方式選擇上的作用還沒有充分發(fā)揮

　　在我國．投資銀行的行業(yè)操作能力低．影響了我國企業(yè)并購的發(fā)展。

　　(四)流動性資源過多

　　我國企業(yè)并購大多采用現(xiàn)金支付方式．如果企業(yè)本身沒有大量閑置資金。就需要對外籌集資金。以保證并購的順利進行。大量的長期負債會大大改變企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)．或令企業(yè)被迫接受一系列限制性條款．限制企業(yè)正常經(jīng)營活動的開展和資金的正常運作。因此．企業(yè)應(yīng)根據(jù)并購目的、自身資本結(jié)構(gòu)等多方面因素選擇適當(dāng)?shù)娜谫Y渠道，避免因融資渠道、還款方式選擇不當(dāng)增加企業(yè)資本成本．令企業(yè)陷入財務(wù)危機

　　四、我國企業(yè)并購財務(wù)問題的相應(yīng)對策

　　(一)實行政企分開

　　只有有效地實現(xiàn)政企分開，理順產(chǎn)權(quán)關(guān)系．改革企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度．才能規(guī)范政府和企業(yè)的行為．避免兩者相互“越位”：只有實行政企分開．政府與企業(yè)才能更好地在市場經(jīng)濟中進行角色定位。

　　(二)合理評估目標(biāo)企業(yè)的價值

　　企業(yè)在并購前．應(yīng)對目標(biāo)企業(yè)進行詳細的審查和評價．并聘請投資銀行對目標(biāo)企業(yè)的行業(yè)發(fā)展前景、財務(wù)狀況和經(jīng)營能力進行全面分析．進而對目標(biāo)企業(yè)的未來自由現(xiàn)金流量做出合理預(yù)測．并在此基礎(chǔ)上對目標(biāo)企業(yè)進行合理估價。

　　(三)洽理安排資金支付

　　并購雙方協(xié)商好收購價格．并購方就應(yīng)根據(jù)并購支付方式著手籌措資金一是現(xiàn)金方式并購現(xiàn)金方式并購是最簡單迅速的一種支付方式。對目標(biāo)公司而言。不必承擔(dān)證券風(fēng)險，交割簡單明了。缺點是目標(biāo)企業(yè)不能享受稅收上的優(yōu)惠，而且也不能擁有新公司的股東權(quán)益．對于并購企業(yè)而言。要求有足夠的現(xiàn)金頭寸和籌資能力．交易規(guī)模也常常受到獲利能力的制約。二是換股并購。即并購企業(yè)將目標(biāo)企業(yè)的股權(quán)按一定比例換成本企業(yè)的股權(quán)視具體情況可分為增資換股、庫存股換股等。換股并購對于目標(biāo)企業(yè)股東而言．可以推遲收益時間．達到合理避稅或延遲交稅的目標(biāo)．亦可分享并購企業(yè)價值增值的好處對并購方而言．比現(xiàn)金支付成本要小許多．但換股并購稀釋了原有股東對企業(yè)的控制權(quán)三是綜合證券并購方式即并購企業(yè)的出資不僅有現(xiàn)金、股票，還有認股權(quán)證、可轉(zhuǎn)換債券和公司債券等多種混合形式選擇好各種融資工具的種類結(jié)構(gòu)、期限結(jié)構(gòu)以及價格結(jié)構(gòu)．可以避免上述兩種方式的缺點．可防止并購方企業(yè)原有股東的股權(quán)稀釋．從而控制股權(quán)轉(zhuǎn)移四是杠桿收購方式杠桿收購是指收購者主要通過借債來取得所需資金并獲得收購企業(yè)的股權(quán)．然后通過經(jīng)營被收購企業(yè)取得的現(xiàn)金流量來償還所借債務(wù)的一種收購方法。

　　(四)發(fā)展資本市場．促使金融工具多樣化

　　在發(fā)展資本市場的同時．還應(yīng)注重中介機構(gòu)的培育應(yīng)給我國投資銀行、證券公司這些中介機構(gòu)提供充分的發(fā)展空間，利用它們的資本實力、信用優(yōu)勢和信息資源，為企業(yè)并購開創(chuàng)多種多樣的籌資渠道。

　　五、結(jié)語

　　從理論上講，企業(yè)并購行為是經(jīng)濟學(xué)、管理學(xué)、財務(wù)學(xué)、金融學(xué)等共同作用的產(chǎn)物。從實踐角度看．企業(yè)并購行為受經(jīng)濟環(huán)境、政治環(huán)境、法律環(huán)境等多個因素的共同影響．必須全方位地看待這個問題作為企業(yè)的財務(wù)管理人士．在從財務(wù)上對企業(yè)并購行為進行合理的分析和選擇的同時，還應(yīng)考慮到市場、管理等諸多方面的因素，從而為企業(yè)經(jīng)營者提供全方位的最有效的信息。