關鍵是，我們是不是能夠在全球經(jīng)濟出問題之前，就解決國內的結構性問題。這是誰都預料不到的事件。所以中國現(xiàn)在能做的是盡快改變自身經(jīng)濟增長的模式。
一 2005年中國國內生產總值（GDP）增長9.9％，消費者價格指數(shù)（CPI）增長1.8％，取得了令許多國家羨慕的成績。從GDP的支出法構成判斷，我認為2005年GDP增長可能高于 9.9％。盡管至今為止，國家還沒有公布支出法 GDP構成的數(shù)據(jù)，即消費、投資和凈出口。但是我們可以從一些相關數(shù)據(jù)得到一個判斷，那就是2005年經(jīng)濟增長可能快于2004年。那么這里面可能存在一些什么問題呢 ？我們國家公布的GDP增速是按照生產法來算的，即三個產業(yè)附加值的總和。而目前生產法和支出法統(tǒng)計的GDP 數(shù)據(jù)差異依然較大。我認為用支出法統(tǒng)計的GDP在2005年的增速高達兩位數(shù)，2004年也是兩位數(shù)。
通貨膨脹CPI指數(shù)2004年是 3.9％，2005年為1.8％。但通貨膨脹率下降很大程度上是食品價格增幅大幅回落造成的。如果扣除食品上漲的因素，我國通貨膨脹率2005年為1.2％，比2004年要高50％。而1.2％里面可能也存在一些低估的成分，因為中國雖然近年來物價基本由市場決定，但是一些關鍵的生產要素價格，如能源、水和其它資源還是由國家控制的。而在國際油價近年大幅上揚的情況下，政府沒有讓國內成品油價格與國際接軌，這使得真正的通貨膨脹壓力可能被低估。
更值得關注的是經(jīng)濟結構的失衡，包括外部失衡和內部失衡。外部失衡主要體現(xiàn)在貿易順差的大幅提高。中國過去數(shù)年的貿易順差基本占 GDP的 2％左右，還是比較健康的。然而到了2005年，迅速上升為占GDP的5％，使人民幣升值壓力增大，也使得中國經(jīng)濟顯得比較脆弱—— 一旦外部環(huán)境出現(xiàn)惡化，產能過剩的問題可能更為嚴重。
從內部來說，消費需求不足使中國經(jīng)濟更顯脆弱。 中國的消費增長遠遠落后于投資的擴張。 消費占GDP 的比重，在53％左右。日本20世紀70年代韓國20世紀80年代分別為64％和70％，而這是兩國消費率最低的時期。消費率低實際上反映了投資擴張過快。
那么消費和投資之間到底應該呈現(xiàn)什么樣的比例？對此最有效的分析方法是國際比較。韓國投資和消費的比例最高的時候不到70％，但隨后出現(xiàn)金融危機，投資大幅下降，金融體系遭到嚴重破壞。日本的情況不像韓國那么劇烈，但是投資和消費比例在80年代末達到50％后，經(jīng)濟經(jīng)歷了痛苦的、長時間的通貨緊縮階段，到現(xiàn)在可能才剛剛開始有些復蘇。
中國在1993、1994年的時候，投資與消費比曾經(jīng)達到過一個高峰，然后出現(xiàn)了很長一段時間的調整。2002年開始這個比例再次上升，目前達到80％左右，遠遠高于韓國和日本的峰值。從投資的質量或效益上來看，可能中國也并不比當時日韓的情況好。因為中國的投資基本來自銀行貸款，而銀行的管理水平不見得比當時日韓的高。因此無論從投資的數(shù)量還是質量上判斷，中國的投資與消費的失衡，即內部失衡，顯得更加令人擔憂。
從利潤的變化看，企業(yè)利潤總體增速下降，同時出現(xiàn)兩極分化。企業(yè)利潤2004年增長了39.1％，利潤率是6％，到了2005年分別是22.6％和5.9％。但是現(xiàn)在上游、下游分離的情況非常嚴重，很多上游企業(yè)盈利上升，而下游企業(yè)由于成本壓力、競爭加劇和定價能力的缺乏，盈利狀況不佳。我們把采掘業(yè)和非采掘業(yè)分開來看，就發(fā)現(xiàn)非采掘業(yè)在2004年增長很好，利潤增長 35.2％，利潤率5.1％，但是到了2005年的時候增長降至16％，利潤率也開始下降，為 4.6％。與之相反，采掘業(yè)2005年比2004年增長更好。利潤率的下降和行業(yè)表現(xiàn)的分化顯示，2006年投資增速將有所放緩，但資源型行業(yè)的投資增長可能進一步提速。
那么2006到底會出現(xiàn)什么情況呢？
根據(jù)我們的判斷，2006年中國經(jīng)濟依然會比較快速的增長，但估計GDP 增速會小幅下降，按目前的統(tǒng)計口徑達到 9.5％。依據(jù)主要為以下原因：從出口的增長來看，中國出口主要取決于兩個變化，一是全球經(jīng)濟增長情況，二是匯率變化。全球經(jīng)濟2005年增長 4.4％，去年預計2006年為 4.3％，但從目前的情況來看，今年全球經(jīng)濟的增長可能高于 4.3％，因為目前日本經(jīng)濟的復蘇速度比原來預計的快。近期歐洲央行已經(jīng)兩次加息，歐洲經(jīng)濟也在復蘇，尤其是德國經(jīng)濟。中國最大的出口國是美國，中國對美出口大約占出口總額的21％，對日本的和歐洲的出口額相加大約占出口總額的30％，因此，日本和歐洲經(jīng)濟的復蘇對中國出口來說將是一個很大的支撐。
從匯率來看，實際情況以及我們的分析顯示人民幣匯率的變化對中國出口的影響比較小。第一，人民幣迄今為止的升值幅度不大，而且估計今年也不會大幅度升值；第二，在人民幣升值6個月后，今年1月中國出口仍然增長26.8％；第三，央行最近做了一個調查，發(fā)現(xiàn)越來越多的企業(yè)正在利用各種方式規(guī)避匯率波動所造成的風險。
從投資來看，GDP的總體增速將會有一些小幅下降，而增速可能主要由私營部門主導。增速放緩的一個原因在于企業(yè)利潤率開始出現(xiàn)一些下降；第二個因素在于中國房地產投資去年增速下降得比較明顯，而房地產投資占總投資的23％，同時它還帶動鋼鐵和水泥等相關行業(yè)的投資，這些投資加起來占總投資的50％左右。所以，可以說房地產投資是測量中國私營部門總投資的一個領先指標，它的增速下降意味著私營部門的總投資增速也將回落。同時，包括能源在內的資源價格，今年很可能會有一定的上調，這會增加投資的成本，使得私營部門的投資總體下降。
但2006年的總投資并不會大幅下降。第一，目前在建項目的規(guī)模非常大，在建項目的規(guī)模超過16萬億人民幣，大約是2005年固定資產投資完成額的兩倍。這使得短期內投資不可能有太大的下滑。第二，以政府為主導的投資將在2006年“十一五”規(guī)劃中逐漸地體現(xiàn)出來，政府在鐵路、能源和電網(wǎng)等方面都會有很大的投入，再加上建設社會主義新農村建設的需要，也會在農村基礎設施方面有比較大的投入。所以總體來說，固定資產投資增速還是比較快的。
從消費的角度來看，城鎮(zhèn)和農村的消費增長這幾年都是上升的趨勢，但呈現(xiàn)的是比較穩(wěn)健的狀態(tài)，不是快速上升，其中農民增收難度較大。所以中國經(jīng)濟近期來看，消費也只是和收入成比例的上升，而很難有一個很大的、跳躍性的升級。實際上，中國的消費取決于很多因素，其中最主要的三個因素是：收入、人口結構的變化、政府在公共醫(yī)療和教育方面的支出。人口結構的變化是短時間內無法改變的，中國15～64歲工作年齡段的人口今后十年將呈現(xiàn)上升趨勢，之后人口才會進入到老齡化階段。到那個時候，消費才會大幅提高。目前中國政府可以也應該采取各種手段刺激消費，但是短期內將不會有顯著效果。日本在20世紀70年代的儲蓄率為23％，中國目前為25％，兩者比較接近。如今日本的儲蓄率已經(jīng)降到6％，但耗費了超過30年的時間。而且日本在消費信貸、社會保障體系和醫(yī)療教育方面的投入都比中國高，城市化的程度也遠超中國。
二 在上文中，我們回顧了2005年的宏觀經(jīng)濟發(fā)展，并展望了2006年的宏觀經(jīng)濟走勢�，F(xiàn)在，我們重點來探討一個熱點問題——中國在未來會出現(xiàn)通貨緊縮嗎？
對此，我的基本觀點是中國短期內不會出現(xiàn)通貨緊縮，中期則有可能，而長期來看中國會面臨通貨膨脹的壓力。為什么說短期不會發(fā)生通貨緊縮呢？
第一，未來資源價格上調勢在必行�！笆晃濉币�(guī)劃提出能源使用效率提高20％，所以資源價格必須理順，而這將帶動CPI的“補漲”。
第二，從貨幣層面上看，中國的貨幣政策和物價存在比較密切的聯(lián)系，但兩者之間在發(fā)生作用時存在一個時間上的滯后。2003年的廣義貨幣供應量（M2）增長了19.6％，2004年CPI上升3.9％；2004年M2增長下降為14.6％，2005年CPI增長下降為1.8％；2005年M2增長是17.6％，這預示2006年物價水平將繼續(xù)上升。
從中期來看，出現(xiàn)通貨緊縮的風險在于全球資產價格泡沫的破滅，這將降低中國的出口增速，從而降低收入增速。屆時中國的資產價格泡沫可能會使企業(yè)利潤嚴重滑坡，過剩的產能無法釋放，出口受阻，國內也無力消化，那就會出現(xiàn)通貨緊縮了。
為什么說長期中國可能是通貨膨脹呢？人口結構變化是一項重要因素，目前中國勞動力豐富而廉價，經(jīng)濟雖然高速增長，但工人的工資依然很低。一旦社會進入老齡階段，勞動力將不會像目前這么低廉，工資會大幅上升。到那個時候，中國必將面臨通貨膨脹的壓力。
針對這樣的狀況，2006年的貨幣政策和財政政策將會如何變化呢？
對于貨幣政策，2005年的過于寬松了。M2增長原定目標是15％，實際為17.6％。為什么貨幣政策會那么寬松呢？關鍵原因還是中國的貨幣政策受著匯率政策的牽制。在外匯流入增加的情況下，中國不愿意讓人民幣更快的升值。所以當外匯流入增加時，貨幣管理部門難以完全沖銷外匯流入對于基礎貨幣的影響。匯率水平的確定在貨幣政策的執(zhí)行當中，遇到了非常大的挑戰(zhàn)，但是目前從基本面上看，從中國經(jīng)濟自身的內在因素看，即外貿順差的擴大從基本面上要求人民幣有更大幅度的升值。
我們現(xiàn)在基本判斷美國的利率還會上升至少50個基點，而中國利率水平則可能隨之上升50個基點，那么人民幣兌美元將有3%～4％的升值空間。到2007年，人民幣累計升值差不多會達到10％。另外，我認為央行不太可能今年調整基準利率�，F(xiàn)在主要的改革方向是利率市場化，讓銀行有更多的權力去決定利率的高低。
總的來說，2006年經(jīng)濟增長依然會保持比較良好的態(tài)勢。但是不是中國經(jīng)濟可以一直這么快速的增長下去呢？
三 我覺得這種可能是有的，但在這個可能性的背后隱藏著一些中長期的風險。這些風險來自于全球貿易的失衡，其中美國的逆差很大，而中國和其他國家的順差很大。這種局面導致一方面中國等國用順差產生的大量外匯儲備購買國外的債券，尤其是美國債券，結果就把美國長期利率壓得很低。美國的房地產利率和債券的長期利率是掛鉤的，所以美國的房地產貸款成本是非常廉價的，由此推高了美國的房地產泡沫。另一方面，中國將大量美元兌換為本國貨幣時，國內會增加大量的貨幣資本，為了尋找各種獲利機會，很有可能會導致投資過度，由此也會產生泡沫。
這樣順差國和逆差國都會出現(xiàn)資產價格的泡沫。最根本的原因就是美元脫離了黃金。在布雷頓森林體系下，美元與黃金掛鉤，其他貨幣與美元掛鉤。但20世紀70時代該體系由于種種原因解體，隨之而來的就是一系列的金融危機。為什么70年代之后會接連在墨西哥、亞洲、俄羅斯和阿根廷等國爆發(fā)金融危機，但在此之前卻幾乎沒有呢？原因就在于黃金的作用。
布雷頓森林體系解體之后，全球建立了美元本位制，各國貨幣與美元掛鉤，而美元卻不用和黃金掛鉤。為了抵消IT泡沫破滅、“9.11”和伊拉克戰(zhàn)爭等因素對經(jīng)濟的負面影響，美國倚仗其獨特的國際地位，采取了非常寬松的貨幣和財政政策，不斷下調利率，而完全不顧忌自身的黃金儲備，這就造成了現(xiàn)在的這種失衡狀態(tài)。
這種失衡的狀態(tài)可以持續(xù)嗎？
我覺得是不可能的。糾正這種失衡的途徑有兩條，一是拋售美元，但這種做法不太可能。因為拋售之后美國的消費會下降，這對于對美貿易順差國的出口不利。再說，美國是一個獨一無二的超級大國，經(jīng)濟失衡的背后，實際上就是政治力量和軍事力量的失衡。假如真的某國拋售美元資產，我相信會有很多國家聽從美國的意愿，吸納美元資產。
另外一種方式是美國的經(jīng)濟泡沫膨脹到破裂的程度，從而調整美國經(jīng)濟的失衡。房地產泡沫一旦終結，消費需求就會下降，進口和價格水平都會隨之下降，從而增強美國的出口競爭率。假如是這種方式來糾正全球經(jīng)濟的不平衡，在目前情況下對中國經(jīng)濟也將是一個很大的打擊。
實際上，自從2000年IT泡沫破滅之后，全球的資產價格已經(jīng)有了大幅的上揚。以南非為例，1997至2005年，南非的房地產上漲超過270％，英國、澳大利亞、西班牙和美國的房地產都出現(xiàn)了飛漲，其中美國的漲幅也很大。相比較而言，中國的漲幅較小。去年我們調查了全國將近20個城市的房地產價格，結果顯示，盡管有宏觀調控，但北京的房地產價格依然上漲了19％，深圳25％，這些城市中只有上海跌了7.6％。
假如全球房地產泡沫真的破滅，這將對中國經(jīng)濟產生多大影響？目前還很難對此做出一個量化的分析，因為這是一個假設事件，而且全球經(jīng)濟的一體化比過去強。另外，中國房地產泡沫也沒破滅過。但我們不妨拿美國股市在2001年泡沫破滅的時候對全球經(jīng)濟的影響，來對此做一些類比。
美國股市泡沫破滅造成了以下一些后果：2000年美國經(jīng)濟增長3.7％，2001年下降為了0.8％，這主要是因為股市泡沫破滅以后，投資、進口和出口都出現(xiàn)了負增長；消費增長還比較好，但也從4.7％降到了2.5％。可想而知，IT泡沫破滅對于亞洲影響最大的并非是中國，而是韓國、馬來西亞和中國臺灣。他們出口IT產品居多，而中國出口產品，則是以消費品為主，而不是以IT產品為主。但盡管如此，中國的經(jīng)濟增長還是受到了很大的影響。出口增速從2000年的27.7％降至2001年的6.8％。一年后中國就出現(xiàn)了通貨緊縮，股票價格也有很大的下降。
從這個當中可以看到，那個時候是IT價格泡沫破滅，誰出口科技產品誰受到的影響就大。假如將來美國泡沫不再是股市泡沫破滅，而是房地產泡沫破滅的話，那么受影響最大的將不是投資，而是消費�？赡苊绹南M增長會從正的變成負，屆時中國受到的影響可能比其他亞洲國家和地區(qū)都要大，因為中國依然是以消費品出口為主的國家。而且中國很大一部分的就業(yè)和出口是綁在一起的，一旦中國出口受到影響，失業(yè)就會增加。
為此我們使用了一個全球性的宏觀經(jīng)濟模型計算了一下，假如全球房地產價格下降30％的話，對許多其他亞洲國家的影響差不多是1到2個百分點，但對中國的影響就比較大了，可能達到2%～4％，主要是因為中國的出口依賴程度太高。
總的來說，從短期來看，中國經(jīng)濟依然會在資金面比較強的情況下，維持一個比較高速的增長。尤其是在人民幣升值壓力不緊的情況下，很多資金將會繼續(xù)流入中國，這可以有力地促進經(jīng)濟發(fā)展。
長期的風險，我相信是在增大的。倒不是因為中國自身的因素在增大，而是全球的房地產泡沫在不斷地膨脹。我們看到“十一五”規(guī)劃當中提出的一些政策是有利于化解中國經(jīng)濟中長期的風險的。無論是從增長模式的改變，還是從提高資源使用效率方面，都是如此。關鍵是，我們是不是能夠在全球經(jīng)濟出問題之前，就解決國內的結構性問題。這是誰都預料不到的事件。所以中國現(xiàn)在能做的是盡快改變自身經(jīng)濟增長的模式。
