[摘　要]民營(yíng)企業(yè)在并購(gòu)國(guó)有困難企業(yè)的過(guò)程中，面臨著以下財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：財(cái)力不足；信息不對(duì)稱；非理智財(cái)務(wù)決策；系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。認(rèn)為民營(yíng)企業(yè)應(yīng)通過(guò)以下措施和方法將財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)消除在各個(gè)環(huán)節(jié)中，從而實(shí)現(xiàn)并購(gòu)成功：結(jié)合企業(yè)實(shí)際，選用適合自身發(fā)展的參與方式；多方收集信息，化“信息不對(duì)稱”為“信息對(duì)稱”；優(yōu)化決策程序，充分利用中介機(jī)構(gòu)；妥善處理好與政府的關(guān)系。

　　[關(guān)鍵詞]民營(yíng)企業(yè)；并購(gòu)；信息不對(duì)稱；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

　　一、民營(yíng)企業(yè)并購(gòu)國(guó)有困難企業(yè)的現(xiàn)狀

　　改革開(kāi)放20多年以來(lái)，中國(guó)眾多民營(yíng)企業(yè)抓住有利的政治和經(jīng)濟(jì)時(shí)機(jī)，不斷發(fā)展壯大，成為推動(dòng)社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一支重要力量。而與此相對(duì)應(yīng)的是一些國(guó)有困難企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善，長(zhǎng)期無(wú)效占用大量資金，政府雖愿意給予支持，但苦于財(cái)力不足而力不從心。面對(duì)這一現(xiàn)實(shí)情況，民營(yíng)企業(yè)參與國(guó)企改制重組正逢難得的歷史機(jī)遇，但是外面的世界很精彩，外面的世界也很無(wú)奈。至2003年，民營(yíng)企業(yè)收購(gòu)上市公司的案例已接近上市公司被收購(gòu)總數(shù)50%，但成功的并購(gòu)案例不到50%[1].當(dāng)前市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)迅速發(fā)展，國(guó)有企業(yè)改革逐步深入，一些規(guī)模、效益、管理水平、技術(shù)水平都有較大發(fā)展的民營(yíng)企業(yè)希望充分利用體制和機(jī)制的轉(zhuǎn)換“以投資換身份，以兼并拓市場(chǎng)”。民營(yíng)企業(yè)參與并購(gòu)國(guó)有困難企業(yè)誘惑很多，民營(yíng)企業(yè)并購(gòu)國(guó)有困難企業(yè)一方面促進(jìn)了國(guó)有困難企業(yè)扭虧脫困，盤(pán)活了國(guó)有存量資產(chǎn)，減輕了各級(jí)財(cái)政負(fù)擔(dān)，另一方面對(duì)于那些急于做大企業(yè)規(guī)模，卻受到資金、場(chǎng)地等方面限制的民營(yíng)企業(yè)來(lái)說(shuō)，也是一個(gè)難得的發(fā)展機(jī)遇。在學(xué)術(shù)界，有“靚女先嫁”、“丑女先嫁”、“適合就嫁”等多種理論觀點(diǎn)，但在現(xiàn)實(shí)生活中，效益較好，資產(chǎn)質(zhì)量不錯(cuò)的國(guó)有企業(yè)往往不會(huì)先“嫁”出去。國(guó)有困難企業(yè)因?yàn)槁毠ば膽B(tài)不穩(wěn)定，政府擔(dān)心其經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)為財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)，常常傾向于將其轉(zhuǎn)讓。這樣，國(guó)有困難企業(yè)就歷史性地成為民營(yíng)企業(yè)擴(kuò)張中的并購(gòu)對(duì)象。由于目前民營(yíng)企業(yè)對(duì)自身實(shí)力認(rèn)識(shí)不清，我國(guó)兼并收購(gòu)的法律規(guī)范還不健全等現(xiàn)實(shí)情況的存在，因此，科學(xué)分析并購(gòu)國(guó)有困難企業(yè)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因素，尋找合理的防范對(duì)策，成為民營(yíng)企業(yè)發(fā)展壯大中的頭等大事。

　　二、企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源

　?。ㄒ唬┴?cái)力不足風(fēng)險(xiǎn)

　　企業(yè)改革的不斷深入，伴隨著推進(jìn)投資主體多元化的步伐。一些民營(yíng)企業(yè)忽視了收益往往發(fā)生在遠(yuǎn)期，而成本發(fā)生在近期，對(duì)自身實(shí)力認(rèn)識(shí)不清，高估自己的整合能力，在資金實(shí)力、技術(shù)能力、管理能力還不足的情況下，僅憑一時(shí)熱情采取并購(gòu)行為。這種超過(guò)自身財(cái)務(wù)能力進(jìn)行并購(gòu)“蛇吞象”式的并購(gòu)行為，往往使民營(yíng)企業(yè)陷入進(jìn)退維谷的困境，財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)無(wú)法產(chǎn)生。

　?。ǘ┬畔⒉粚?duì)稱風(fēng)險(xiǎn)

　　在并購(gòu)過(guò)程中，信息是非常重要的。及時(shí)準(zhǔn)確地獲取目標(biāo)企業(yè)真實(shí)的信息，可以大大提高并購(gòu)的成功率。目標(biāo)企業(yè)從自身利益考慮，往往不會(huì)在提供信息時(shí)使自己暴露無(wú)遺，并購(gòu)方就不能順利獲得反映目標(biāo)企業(yè)真實(shí)財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)成果的完整信息資料，處于不利地位的民營(yíng)企業(yè)承擔(dān)著最終導(dǎo)致并購(gòu)決策失敗的風(fēng)險(xiǎn)。這種現(xiàn)象稱為“信息不對(duì)稱風(fēng)險(xiǎn)”，可以分為以下3種類(lèi)型：

　　1.表內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)

　　目標(biāo)企業(yè)的各項(xiàng)財(cái)務(wù)報(bào)告是并購(gòu)方獲取信息的一個(gè)非常重要的途徑。目標(biāo)企業(yè)對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告從有利于自身的角度進(jìn)行“粉飾包裝”，所提供的不準(zhǔn)確的財(cái)務(wù)報(bào)告數(shù)據(jù)直接造成民營(yíng)企業(yè)對(duì)并購(gòu)產(chǎn)生的收益和風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)不足，增加了并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

　　2.價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)

　　如何確定企業(yè)并購(gòu)交易的價(jià)格是企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中的核心問(wèn)題，并購(gòu)前買(mǎi)賣(mài)雙方對(duì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的認(rèn)定則是確定企業(yè)并購(gòu)交易價(jià)格的基礎(chǔ)[2].由于企業(yè)間協(xié)商議價(jià)的方式?jīng)]有引入市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，又沒(méi)有多余的選擇，難以避免轉(zhuǎn)讓價(jià)格的不確定性和隨意性。目標(biāo)企業(yè)通常在評(píng)估價(jià)值時(shí)高估自己的價(jià)值，以提高自己的并購(gòu)價(jià)格。如果民營(yíng)企業(yè)沒(méi)有經(jīng)過(guò)詳細(xì)地分析調(diào)查，就得出盲目樂(lè)觀、輕率的結(jié)論，將不能很好地保護(hù)己方的利益，甚至出現(xiàn)虧損企業(yè)賣(mài)高價(jià)的不合理現(xiàn)象。

　　3.表外風(fēng)險(xiǎn)

　　關(guān)于并購(gòu)企業(yè)財(cái)務(wù)信息的匱乏導(dǎo)致民營(yíng)企業(yè)對(duì)并購(gòu)企業(yè)真實(shí)價(jià)值認(rèn)識(shí)不清。實(shí)際上一些國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)的賬面價(jià)值不代表其真實(shí)價(jià)值，存在很多賬外因素和隱性成分，影響企業(yè)價(jià)值判斷的各項(xiàng)因素尤其是隱性負(fù)債需要全面考慮。所謂隱性債務(wù)指改制企業(yè)對(duì)外擔(dān)保而形成的或有債務(wù)。改制企業(yè)原有的隱性債務(wù)被賣(mài)方有意隱瞞，參與并購(gòu)的民營(yíng)企業(yè)很難了解目標(biāo)企業(yè)的真實(shí)情況。一旦企業(yè)并購(gòu)協(xié)議簽訂，目標(biāo)企業(yè)所有的經(jīng)濟(jì)責(zé)任就全部轉(zhuǎn)移到民營(yíng)企業(yè)身上，債主紛紛找上門(mén)來(lái)要求不知情的民營(yíng)企業(yè)承擔(dān)擔(dān)保責(zé)任，大量隱性債務(wù)浮出水面，一些看不見(jiàn)的黑洞逐逐漸暴露出來(lái)，巨額的債務(wù)官司使民營(yíng)企業(yè)深陷債務(wù)糾紛泥潭，官司纏身，處于代人受過(guò)的不利局面。

　?。ㄈ┓抢碇秦?cái)務(wù)決策風(fēng)險(xiǎn)

　　企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)是企業(yè)面對(duì)激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)為了生存和發(fā)展而主動(dòng)選擇的一種企業(yè)擴(kuò)張的發(fā)展戰(zhàn)略。然而，中國(guó)企業(yè)并購(gòu)中一部分不完全是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)行為。政府出于挽救虧損國(guó)有企業(yè)、妥善安置職工、維護(hù)社會(huì)安定等方面的考慮，鼓勵(lì)優(yōu)勢(shì)企業(yè)并購(gòu)劣勢(shì)企業(yè)。而有些民營(yíng)企業(yè)為了取得地方政府的支持，不從自身實(shí)力出發(fā)，明知不可為而硬著頭皮并購(gòu)，并購(gòu)決策從一開(kāi)始就潛伏著風(fēng)險(xiǎn)，給將來(lái)的發(fā)展帶來(lái)了負(fù)面效應(yīng)。

　　（四）系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)

　　我國(guó)現(xiàn)階段一些企業(yè)并購(gòu)帶有一定程度政府推動(dòng)的特色，這種推動(dòng)通常會(huì)以給并購(gòu)方帶來(lái)經(jīng)濟(jì)利益的“優(yōu)惠政策”的形式出現(xiàn)。政府承諾的優(yōu)惠政策實(shí)際上是對(duì)民營(yíng)企業(yè)的一種補(bǔ)償。政府從整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)、社會(huì)穩(wěn)定出發(fā)，為了解決國(guó)有困難企業(yè)嚴(yán)重虧損的難題，會(huì)向民營(yíng)企業(yè)承諾一些如資產(chǎn)定價(jià)、稅收優(yōu)惠、土地出讓等方面的優(yōu)惠政策。然而有些收購(gòu)案例中優(yōu)惠政策最終未能實(shí)現(xiàn)，究其原因有以下幾種：（1）一些政府官員當(dāng)時(shí)為盡快促使并購(gòu)?fù)瓿?，做出超越自身?quán)限（如稅收減免、土地出讓等）的承諾。（2）某些部門(mén)上一屆領(lǐng)導(dǎo)許下的承諾由于其調(diào)任，下一屆領(lǐng)導(dǎo)不予兌現(xiàn)。我國(guó)目前還沒(méi)有形成一個(gè)健全、有效的社會(huì)信用機(jī)制，對(duì)此缺乏相應(yīng)的約束治理辦法。

　　三、民營(yíng)企業(yè)防范財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)策

　　民營(yíng)企業(yè)參與國(guó)企改制重組是一個(gè)涉及面廣、政策性強(qiáng)的系統(tǒng)工程。它的成敗不但影響到民營(yíng)企業(yè)自身的發(fā)展，更影響到國(guó)有經(jīng)濟(jì)進(jìn)行戰(zhàn)略性調(diào)整和國(guó)有企業(yè)進(jìn)行戰(zhàn)略性改組的整體布局。為了防范這一過(guò)程中可能出現(xiàn)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，以下幾點(diǎn)需要引起足夠的重視：

　?。ㄒ唬┟駹I(yíng)企業(yè)參與國(guó)有企業(yè)改制重組要結(jié)合企業(yè)實(shí)際，選用適合自身發(fā)展的參與方式

　　民營(yíng)企業(yè)要對(duì)自身實(shí)力有充分認(rèn)識(shí)，量力而行，不要超越自身財(cái)務(wù)能力而僅憑一時(shí)熱情盲目并購(gòu)。國(guó)有企業(yè)不同于民營(yíng)企業(yè)，其目標(biāo)多元化、體制復(fù)雜，必須在進(jìn)入前充分了解，要樹(shù)立可持續(xù)發(fā)展觀，忌超過(guò)自身財(cái)力盲目做大。比如個(gè)人養(yǎng)老金問(wèn)題、國(guó)有職工身份轉(zhuǎn)換問(wèn)題、離退休職工醫(yī)藥費(fèi)報(bào)銷(xiāo)問(wèn)題、企業(yè)辦社會(huì)職能分離問(wèn)題以及國(guó)有企業(yè)的隱性債務(wù)問(wèn)題等，這些問(wèn)題加重了民營(yíng)企業(yè)并購(gòu)中的負(fù)擔(dān)。針對(duì)這一難題，可以采取的策略是在并購(gòu)時(shí)，只買(mǎi)資產(chǎn)，不買(mǎi)產(chǎn)權(quán)和人，不承擔(dān)債務(wù)。這種并購(gòu)模式稱為資產(chǎn)并購(gòu)，即由國(guó)有困難企業(yè)出資產(chǎn)，民營(yíng)企業(yè)出現(xiàn)金，共同組成一個(gè)新企業(yè)。利用國(guó)有企業(yè)的設(shè)備、場(chǎng)地、技術(shù)等方面的優(yōu)勢(shì)，與民營(yíng)企業(yè)管理、市場(chǎng)、經(jīng)營(yíng)的優(yōu)勢(shì)，深挖國(guó)有企業(yè)的潛力，為民營(yíng)企業(yè)所用，實(shí)現(xiàn)揚(yáng)長(zhǎng)避短，優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。其好處是負(fù)擔(dān)輕，能順利解決隱性債務(wù)和職工安置等問(wèn)題。

　?。ǘ┟駹I(yíng)企業(yè)要多方收集信息，多方了解目標(biāo)企業(yè)情況，化“信息不對(duì)稱”為“信息對(duì)稱”

　　首先，民營(yíng)企業(yè)要努力消除信息不透明、不公開(kāi)現(xiàn)象，通過(guò)多方大量收集信息改善并購(gòu)方所面臨的信息不對(duì)稱。民營(yíng)企業(yè)可以聘請(qǐng)會(huì)計(jì)師事務(wù)所協(xié)助，利用其專(zhuān)業(yè)和經(jīng)驗(yàn)優(yōu)勢(shì)，核查目標(biāo)企業(yè)所提供的財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)是否準(zhǔn)確反映了該企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況，特別是對(duì)資產(chǎn)負(fù)債、現(xiàn)金流量、獲利能力應(yīng)予以深入核查，及時(shí)發(fā)現(xiàn)可疑之處。在并購(gòu)決策時(shí)，選擇風(fēng)險(xiǎn)較小或基本上沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)的方案，降低風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性和損失的程度。

　　其次，企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中對(duì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估是確定并購(gòu)交易價(jià)格的關(guān)鍵。企業(yè)并購(gòu)工作的核心是資產(chǎn)評(píng)估，它對(duì)目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值科學(xué)評(píng)價(jià)的同時(shí)也為企業(yè)并購(gòu)提供了可靠的依據(jù)。實(shí)施并購(gòu)的一方希望以適當(dāng)?shù)膬r(jià)格（能使并購(gòu)方的投資獲得滿意的回報(bào)）對(duì)并購(gòu)對(duì)象進(jìn)行并購(gòu)，但真正能做到這一點(diǎn)的企業(yè)并不多。在資產(chǎn)評(píng)估上，可以借鑒國(guó)際通行的盡職調(diào)查，全面考慮影響企業(yè)價(jià)值判斷的各項(xiàng)影響因素，對(duì)國(guó)有企業(yè)價(jià)值進(jìn)行準(zhǔn)確地評(píng)估。既不能讓國(guó)有資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值高于國(guó)有企業(yè)凈資產(chǎn)的真實(shí)價(jià)值，使民營(yíng)企業(yè)蒙受損失，也不能讓國(guó)有資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值低于真實(shí)價(jià)值，避免國(guó)有資產(chǎn)流失。一些國(guó)有企業(yè)的賬面價(jià)值并不能代表企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，企業(yè)價(jià)值有許多賬外因素和隱性成分[3].民營(yíng)企業(yè)可以與目標(biāo)企業(yè)簽訂責(zé)任書(shū)，明確相互責(zé)任，保證信息披露達(dá)到準(zhǔn)確、完整和真實(shí)的標(biāo)準(zhǔn)。

　?。ㄈ﹥?yōu)化決策程序，充分利用中介機(jī)構(gòu)力量

　　政府應(yīng)當(dāng)大力鼓勵(lì)、支持、引導(dǎo)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。一方面，要加快制定完善對(duì)民營(yíng)企業(yè)重組國(guó)有企業(yè)有利的政策；另一方面，對(duì)于并購(gòu)中出現(xiàn)的問(wèn)題，政府有責(zé)任積極配合民營(yíng)企業(yè)解決。同時(shí)，民營(yíng)企業(yè)在進(jìn)行并購(gòu)決策時(shí)，應(yīng)當(dāng)借助資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)、律師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)，充分利用他們的優(yōu)勢(shì)。中介機(jī)構(gòu)作為獨(dú)立第三者能夠提供公正、專(zhuān)業(yè)、中立的判斷，確保民營(yíng)企業(yè)的權(quán)益，降低民營(yíng)企業(yè)并購(gòu)國(guó)有困難企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，在深化國(guó)企改革中達(dá)到雙贏的結(jié)果[4].

　　（四）民營(yíng)企業(yè)要妥善處理好與政府的關(guān)系

　　民營(yíng)企業(yè)要充分利用政府提供的機(jī)會(huì)，更要加強(qiáng)自身判斷能力。重點(diǎn)是消除并購(gòu)過(guò)程中的摩擦和阻力，強(qiáng)化政府有利角色，營(yíng)造一個(gè)有利于民營(yíng)企業(yè)重組國(guó)有困難企業(yè)的良好的政務(wù)環(huán)境。同時(shí)，民營(yíng)企業(yè)不能過(guò)分依賴政府所承諾的優(yōu)惠政策，應(yīng)當(dāng)根據(jù)國(guó)有企業(yè)與市場(chǎng)的實(shí)際情況做出決策，只能將優(yōu)惠政策作為或然條件，而不是并購(gòu)的基本條件。

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